共计 1293 个字符，预计需要花费 4 分钟才能阅读完成。
Al 打开估值空间, 盈利待验证。
截至 2026 年 8 月 13 日,阿里巴巴港股收于 121.9 港元, 较 6 月低点累计回升约 36%。市场开始重新讨论阿里的估值逻辑——过去几年主要依赖电商利润和现金资产, 如今云业务重新提速, 阿里云成为影响估值弹性的新变量。AI 相关产品收入已连续十一个季度实现三位数同比增长, 占阿里云外部客户收入的 30%, 但盈利能力仍与海外巨头存在明显差距。
📌 估值修复的三条主线
本轮阿里股价回升, 可以从三个层面理解:
- 电商基本盘稳固:FY2026 中国电商调整后 EBITA 达 1075.09 亿元, 远超云业务的 143 亿元, 加上约 5208 亿元现金及持续回购分红, 构成估值底部支撑。
- 云业务改善兑现:2026 年 1—3 月阿里云收入同比增长 38%,AI 相关产品收入 89.71 亿元, 调整后 EBITA 利润率约 9.1%, 显示 AI 需求已转化为实际收入, 但盈利水平仍低。
- 未来增长预期升温:市场传闻 2027 财年第一季云收入增速或达 45%、利润率提升至低双位数, 推动港股单日上涨 12%, 但该数据尚未经公司证实。
🔍 AI 增长成色: 增速居中, 盈利差距明显
统一到 2026 年 1—3 月,阿里云收入增速高于 AWS(约 17%), 但低于 Google Cloud 的 63%; 经营利润率方面,AWS 约 38%,Google Cloud 约 32.9%, 而阿里云仅 9.1%。进入 4—6 月,AWS 增速提升至 36.7%,Google Cloud 达 82%, 阿里云约 45% 的增速仍属预测值, 尚不能直接比较。
利润差距不仅源于规模,更与收入结构相关 。AWS 和 Google Cloud 均拥有从基础设施到平台、软件的完整产品体系, 而阿里云 AI 收入虽已开始向模型平台(如 Model Studio) 和应用延伸, 但具体结构未披露, 无法判断高附加值业务占比。
💡 资本回报:AI 价值兑现的关键约束
三家公司均未披露云业务独立自由现金流,但阿里计划未来三年至少投入 3800 亿元建设云和 AI 基础设施。这意味着, 即使利润率改善, 也可能被持续资本开支抵消。AI 能为阿里云创造多少价值, 最终要看新增利润能否覆盖投入。
云业务利润率改善并不一定会同步转化为自由现金流增长,AI 的价值兑现需观察资本回报率。
📊 估值空间: 当前股价已计入部分预期
本文采用远期 EV/EBITA 折现法,设置传统云、AI 保守、AI 基准、AI 乐观四种情景, 统一折现率 10.5%、成熟期倍数 10.5 倍。结果显示:
- 传统云情景:收入复合增速 8%—10%,FY2031 利润率逐步提升, 估值相对保守。
- AI 基准情景:约 53% 增量价值来自收入增长,47% 来自利润率提升, 对应阿里整体价值约 137.9 港元。
- AI 乐观情景:对应整体价值约 153.1 港元, 但需收入结构向高附加值服务延伸。
🚀 总结:AI 打开估值空间, 盈利验证是关键
阿里云 AI 已从概念走向实际收入,但盈利能力对标 AWS 仍有 20 个百分点以上差距。未来需关注三点: 一是 AI 收入能否从算力向模型平台、数据库、安全和企业软件延伸; 二是利润率能否随规模效应和产品结构优化而提升; 三是资本开支能否带来可持续的回报。若这些验证顺利, 阿里云估值弹性将进一步释放。
